文丨杨泽世
贵州茅台（600519.SH）的市场化改革力度空前，打破了沿用多年的经营习惯。
在定价机制上，贵州茅台不再执行固定的出厂价、市场零售价，转而推行“随行就市”的动态价格机制。今年以来，贵州茅台已经进行五次市场价格调整。另外，渠道端也在持续重构，直销成为贵州茅台新周期下的战略重心，其营收占比已超过经销渠道。
然而，本应对业绩利好的系列调整，却换来一组略显冰冷的数字。近日，贵州茅台披露2026年上半年经营数据，净利润同比减少近2%，二季度营收、净利更是双双下滑。
在8月21日贵州茅台业绩会上，面对投资者提出的业绩问题，贵州茅台董事长陈华表示，“企业业绩指标出现阶段性波动调整亦属正常。目前来看，总体市场销售形势稳定，达成了我们的预期。下半年会应对诸多挑战，存在一定的不确定性。”
Q2哑火
市场化改革运行半年，贵州茅台业绩压力仍存。
近日，贵州茅台发布2026年半年报。报告显示，该公司上半年实现营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；净利润445.17亿元，同比减少1.95%。
贵州茅台上半年的压力主要来自二季度。该公司当季实现营收367.9亿元，同比减少5%；净利润172.7亿元，同比减少6.9%。
陈华在业绩会上坦言，“二季度进入了传统的消费淡季，面对行业深度调整，消费需求疲软，贵州茅台酒整体表现稳健，但酱香系列酒面临压力和挑战。”
数据显示，今年上半年，茅台酒实现收入777.24亿元，同比增长2.8%；系列酒收入129.34亿元，同比减少6%。二季度，茅台酒、系列酒分别实现营收317.2亿元、50.5亿元，分别同比减少1%、25%。
可以看到，进入二季度后，茅台酒现增长压力，系列酒则是大幅下滑。两条产品线同时承压，背后既有行业调整的因素，也有贵州茅台内部改革带来的影响。
今年以来，贵州茅台推行市场化改革。在产品体系上，贵州茅台对普茅和非标产品有了新的规划：普茅回归主力单品，1L等其他规格辅助共同作为金字塔“底座”；精品和生肖文化酒作为“塔腰”产品；陈年贵州茅台酒及飞天文化酒作为“塔尖”产品。
在具体运营中，普茅开始在i茅台上售卖并增加投放量，还于上半年上调自营零售价、销售合同价。对于高附加值的非标产品，贵州茅台取消分销政策，意味着此前捆绑普茅的非标产品将要面对真实动销。目前，部分非标产品于二季度转向代售模式，不过该模式表现仍待观察。另外，根据市场情况，贵州茅台于年初将生肖、精品、陈年贵州茅台酒等非标产品价格下调。
一系列调整后，茅台酒受到影响。中银证券研报显示，2026年上半年茅台酒毛利率92.3%，同比减少1.6pct。茅台酒内部产品结构变化，主要为非标茅台受价格调整及渠道政策变化影响，占茅台酒的比重下降，飞天占比提升。
贵州茅台中小投资者“茅台900元真不算高”在社交平台上表示，“看来普飞以上的高端酒在降价和不再捆绑经销商搭货的双重压力下，净利润大为减少。如果照此下去，全年净利润增长要转正，压力山大。”
在贵州茅台管理层看来，此番调整是顺应市场规律，以消费者为中心，使产品价格体系回归市场真实需求。陈华坦言，“所有产品的价格全面‘随行就市’适配真实消费进行调整，产品综合吨酒单价和利润同比有所下降，但这样的价格体系更加适配市场需求。”
值得一提的是，5月中旬，贵州茅台上调生肖、精品、陈年贵州茅台酒等产品自营零售价格；7月，普茅年内第二次涨价，i茅台平台零售价、销售合同价分别上调至1639元/瓶、1369元/瓶。此次涨价红利能否在下半年兑现，仍待观察。
此外，被视作第二增长曲线的系列酒，仍面临需求压力。业绩会上，贵州茅台管理层表示，根据市场动销情况，系列酒于二季度同比减少了投放。
对于系列酒表现，贵州茅台董事王莉表示，“一季度借‘双节’旺季势能，系列酒销量、营收实现同比增长；二季度进入行业传统淡季，主动精准调控，尽管短期报表同比有所回落，但终端动销实现同比增长，渠道库存、存销比处于健康区间。截至目前，茅台1935酒渠道商合同执行计划已近80%，终端动销良好。”
直销占比上升
渠道体系的重塑，是贵州茅台市场化改革的重要一环。
数据显示，今年上半年，贵州茅台直销收入519.62亿元，同比增长30%；批发代理渠道收入386.97亿元，同比减少22%。在总营收保持稳定的情况下，天平已向直销渠道倾斜，上半年直销渠道收入占比提升至57%。
直销渠道中，增长最为明显的是i茅台。今年上半年，该平台实现酒类不含税收入402.64亿元，同比增长274.2%，占直营渠道比重为77.5%，占贵州茅台整体收入比重为44.4%。
i茅台是贵州茅台市场化改革的重要阵地，改革的“第一枪”也于i茅台打响。今年1月，i茅台开始销售普茅，上线之后供不应求成为常态。
东吴证券研报指出，普飞为i茅台销售主力，以1月份旺季为例，超212万笔订单中，普飞成交订单超过143万笔，约占67.5%。高性价比让普飞成为BC端接受度高的热销产品。
值得关注的是，i茅台近日宣布，增加茅台酒产品投放时段。为更好适配消费需求，自8月24日9点起，在原有20点、20点09晚间投放时段基础上，开设9点、9点09上午投放时段。其中，9点、20点投放产品为普茅、生肖酒等，另外两个时间段投放产品包括陈年茅台酒、精品茅台酒、1L装等。
太平洋证券研报显示，贵州茅台主动收缩批发渠道投放更多转向i茅台，二季度飞天开始放量，更多渠道利润回流直营渠道。
然而，随着直销渠道占比增加、核心产品普茅提价，传统经销商面临的转型压力也日益显现。在贵州茅台的规划中，希望经销商能够做好线下转化，为消费者提供优质服务，即从价差获利转变为服务获利。
这一转变在具体操作中，体现为部分产品转向代售模式，经销商从赚取差价变为赚取佣金。有投资者对此提问，“代售模式下经销商仅获取约5%的佣金，是否会引发传统经销商的抵触情绪甚至流失？”
陈华表示，商业模式上，在自售、经销模式的基础上，探索飞天53%vol 500ml贵州茅台酒以外其他产品运用“代售”模式，自4月份运行以来，总体运行平稳、市场稳定。代售模式下，经销商没有了资金成本、库存压力，又充分利用经销商向C的触达能力，更好地满足了消费者多样化的购酒需求。根据反馈的情况来看，经销商对代售业务模式认可，积极性较高。
不过，东吴证券研报显示，贵州茅台塔身乃至塔尖产品的批发代理渠道收缩转向代售，而代售主要从二季度开始推进，因代售产品价格较高而消费相对较疲软，因此还处于探索阶段。
核心产品提价、扶正直销渠道，可以明显看到贵州茅台的利润回流策略。这一策略是把过去掌握在经销商手里的权益收回，直接面向消费者销售，减少中间流通环节，更多的利润留存在贵州茅台中。但从上半年以及二季度的数据来看，贵州茅台仍处在改革的阵痛之中。
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