党的二十届三中全会通过的《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》强调，构建产业资本和金融资本“防火墙”。自2016年启动产融合作试点以来，我国逐步形成产业资本和金融资本的良性互动机制。工业和信息化部最新数据显示，国家产融合作平台设立了产业转移、先进制造业集群等24个特色专区，汇聚了34.58万家优质企业、2965家金融机构、741项金融产品，累计助企融资突破1万亿元。产业资本与金融资本融合发展是一把双刃剑，虽然有助于降低融资成本和协同创造价值，但也蕴含着重融轻产、金融泛化、盲目扩张等风险隐患，构建产业资本和金融资本“防火墙”是做好产融风险隔离的重要部署。
产业资本和金融资本结合与分离的理论和实践基础。产业资本一般是指直接参与商品生产和流通过程的资本，主要用于购买生产资料（如机器、设备、原材料）和劳动力，通过商品生产、销售来实现利润。它是资本在实体经济领域中的一种运作形式，直接推动社会物质财富的创造。金融资本一般是指通过金融市场运作的资本，主要以货币形式存在，用于投资、借贷、证券交易等金融活动，以获取利息、股息、资本增值等收益。它不直接参与商品生产，而是通过资本的流通和增值来实现利润。产业资本与金融资本在经济循环过程中相互融合、共生共荣。一方面，产业资本是金融资本扩张的根基，金融资本是产业资本积累的杠杆。马克思资本循环理论认为，产业资本通过购买、生产、销售三个阶段实现价值增殖，并以货币资本、生产资本和商品资本形式创造物质财富，促进经济增长和生产力进步。金融资本以产业资本发展为基础实现价值增值，具有信用创造、资源配置和风险管理功能，帮助企业扩大生产规模、进行技术创新和市场拓展，从而推动产业资本积累。中国特色金融发展之路强调金融服务实体经济的根本宗旨，本质上是要发挥好产业资本和金融资本在价值创造中的互补优势，即产业资本利用金融工具优化资源配置和加速资本积累，金融资本借助产业资本获得长期稳定收益。另一方面，资本积累规律决定了产业资本有向金融资本转化的趋势。在资本主义发展初期，资本的主要形式是产业资本。工业革命的兴起使得生产力迅速发展，资本集中于工业生产领域。19世纪末到20世纪初，资本主义进入垄断阶段，产业资本与银行资本逐渐融合，形成金融资本。从产业资本到金融资本的演进过程，体现了资本积累的历史逻辑。而为了更快更多地获取剩余价值，资本从生产过程“抽离”，直接进入“以钱生钱”的循环，则体现了资本积累的理论逻辑。资本总是在积累到足够大的数额后向租金的形式转化。正是这样的趋势性力量，使得微观上出现了企业的金融化，宏观上出现了产业的空心化。
产业资本与金融资本的有机融合与良性循环，为创造价值、推动生产力发展作出了积极贡献；而产业资本与金融资本的双向无序扩张，则成为经济结构失衡与金融风险累积的源头。为此，一方面，产业资本与金融资本既要积极融合，协同创造价值；另一方面，要构建风险隔离机制即“防火墙”，以消除二者双向无序扩张与风险互溢所带来的消极影响。
从发展规律来看，产业资本和金融资本的融合路径主要包括两类：一是产业资本介入金融资本的“由产到融”模式，即非金融企业通过发起设立、并购、参股等方式投资控股多类金融机构，组建财务公司或金融控股公司。二是金融资本介入产业资本的“由融到产”模式，即大型金融机构跨业投资形成综合性金融集团。
西方国家产融结合最早可追溯到19世纪末，在自由竞争的市场经济体制下，政府并不限制工商企业与金融机构之间相互持股和跨业经营，形成以大财团和商业银行涉猎实业领域为代表的“由融到产”模式。20世纪30年代经济大萧条后，“由产到融”模式开始兴起，部分实业集团利用其雄厚的产业资本向金融业延伸，通过成立信贷公司、与银行合作等方式，提高产业资本经营效率，并获取巨额金融收益回馈实业。这一模式容易引发重融轻产、金融盲目扩张风险。20世纪80年代以来，西方国家相继放松金融管制，金融业回归混业经营，产融结合重新盛行，形成金融控股公司模式和全能银行模式。在金融控股公司模式中，一是建立金融“防火墙”制度，防范关联交易传染风险；二是对母公司、控股子公司以及整体的资本充足率采取并表监管，防止财务杠杆比率过高的风险；三是建立与混业经营相匹配的“伞形”监管模式。在全能银行为主的混业经营模式中，全能银行既能全面经营银行、证券、保险等各类金融业务，也可深度参与工商企业的实业投资。这一“由融到产”模式能够稳健发展的原因在于，全能银行与工商企业虽然相互渗透，但各自依然保持一定程度的独立性，在降低信息不对称、推动共荣发展的同时，可以避免因彼此过度干预和控制而导致发展失衡和异化。
构建产业资本和金融资本“防火墙”的重要路径。为实现产业资本和金融资本的有效协同，促进科技—产业—金融的良性循环，有必要构建产业资本和金融资本有效隔离的“防火墙”。
一是产融结合良性循环要立足产业发展和科技创新。随着新一轮科技革命和产业变革加速推进、国际分工和经贸格局深度调整，产业资本要聚焦主业，拥抱科技和创新，着力提升产业链供应链韧性和安全水平；金融资本应以服务实体经济和维护金融稳定为目标，切实改善金融服务，提升资本效益，防止“脱实向虚”和过度金融化。“由产到融”模式应依托产业经营的规模化和稳定性，以更低的成本由产业资本向金融资本延伸，在巩固产业优势的同时拓展金融收益。“由融到产”模式要顺应科技型企业和产业培育周期较长、科技创新融资需求多元等规律，为科技创新提供“天使投资—创业投资—私募股权投资—银行贷款—资本市场融资”的多元化接力式金融服务，最大限度地提高行业资源配置效率和金融资本使用效益，增强金融服务实体经济能力。
二是金融控股公司建立内部“防火墙”制度。在法人“防火墙”方面，根据当前“集团混业、子公司分业”的发展趋势，借助法人的有限责任，以子公司的独立法人实体分割风险，控制金融控股公司内部的风险传播，实现对实业与金融、各类金融业务之间的风险隔离。在保障金融安全前提下，逐步降低法人“防火墙”的厚度和高度，提升混业经营效率，发挥规模经济优势。在资本“防火墙”方面，资产关联是金融风险在金融控股公司内部传染的重要渠道，应规范金融控股公司内部各金融机构之间的交易行为、人员流动和信息披露等，防范母公司与子公司、各子公司之间的资金不当流动、信用担保、内幕交易等行为。
三是加强产融协同发展模式的分类监管。一方面，针对金融控股公司涉及业务种类繁多、股权结构复杂、关联交易风险高等特点，应以财务并表、风险并表、资本并表为基础，全面强化穿透式监管。对并表范围内的公司治理结构、整体资本和杠杆水平、关联交易、整体风险敞口等方面进行持续管控，强化股东资质、资金来源和股东行为的穿透审查，健全关联交易管理、报告和披露制度。另一方面，构建包容审慎的科技金融监管框架。当前银行信贷、股权投资、证券、融资担保、保险等机构加强合作，不断丰富完善以科技支行、投贷联动为代表的科技金融服务生态。对这一产融结合新模式应实施包容审慎监管。在项目评审、投贷后管理过程中坚持独立审批原则，建立信贷与股权投资之间机构、资金、人员、信息隔离的“防火墙”机制，避免风险传递和利益输送。适度提高中小科技型企业不良贷款容忍度，建立股权投资收益与银行信贷损失之间的风险共享机制。审慎设定项目退出的触发条件、退出价格、退出方式等条约，建立风险跟踪和止损机制。
（作者系中国社会科学院金融研究所所长、国家金融与发展实验室主任）
